Ugeskrift for investorer: USA’s udlandsgæld gør landet sårbart og ny episode af Big Picture-podcast ude nu


	Del Ugeskrift for investorer


		Jeppe Christiansen Adm. direktør, Maj Invest 30. januar 2026

Jeppes perspektiv

Jeg har talt med en del topchefer, der deltog i World Economic Forum-møderne i Davos. Man bliver ikke ligefrem optimist, når man får referater fra møderne. EU fik verbale tæsk ad flere omgange. Men omvendt var det befriende at notere, hvordan flere store EU-lande trak en streg i sandet. Og Trump trak som bekendt sine toldsatser og sine Grønlandsplaner tilbage. EU er et bedre sted efter Davos.

Vi ved alle, at EU er bagud, når det gælder militær, teknologi og energi. Vi køber omkring 65 pct. af vores militære isenkram i USA, vi køber 80 pct. af den vigtige teknologi i USA, og vi importerer næsten 60 pct. af al den energi, vi bruger. Og EU har selv lukket for både atomkraft og Nordsø-energi – store fejl.

Men vi er foran USA på et par centrale områder. Vi bruger 10 pct. af BNP på sundhed i EU, og vi har en gennemsnitsalder på 82 år. USA bruger 18 pct. af BNP på sundhed og har en gennemsnitsalder på 78 år. EU har langt mindre statsgæld end USA. Og EU har en meget stor finansiel opsparing placeret i amerikanske aktier og obligationer. De europæiske NATO-lande ejer amerikanske finansielle aktiver for 12.500 mia. dollar. I Asien og Oceanien ejer de for 10.300 mia. dollar. Og dette er nettobeløb, fraregnet gæld. USA har derimod en negativ nettoformue over for resten af verden svarende til 27.600 mia. dollar.

Det er for EU et finansielt våben. Men vi kan ikke rigtigt bruge det, fordi EU også ville tabe stort ved en finansiel konflikt. Til gengæld kan EU med en vis stolthed konstatere, at vi på flere områder er foran USA. Og vi har finansiel styrke nok til at investere i teknologi, militær og energi de næste ti år. Jo før vi kommer i gang, jo bedre.

Efter et år med USA’s nye politik står det klart, at geopolitik dominerer næsten alle investeringer. Guld, sølv og kobber er blevet eftertragtede investeringsformer, og det fortsætter med stor sandsynlighed resten af den amerikanske præsidents valgperiode. Og på trods af at USA har forladt Paris-aftalen, fortsætter elektrificeringen – endda med stigende hastighed. Verden køber elbiler, batterier, elnet, datacentre og al den elektriske infrastruktur, som hører hertil. Og her bruges store mængder sølv og kobber. Det er faktisk industriens store efterspørgsel, som trækker disse metaller op i pris. Det er ikke tilfældig spekulation – det er en megatrend, der varer, så langt øjet rækker. De fleste investorer mener i dag, at guld, sølv og metaller er mere sikre end dollarsedler og bitcoin. Og argumenterne for dette skift i investeringsfokus er bundsolide.

USA’s udlandsgæld gør landet sårbart

USA er verdens stærkeste økonomiske supermagt – med førertrøjen inden for forsvar, tech og energi.

Men under overfladen vokser en sårbarhed, som investorer ikke kan ignorere.

USA kombinerer høj udlandsgæld med en statsgæld, der allerede er høj og fortsat vokser.

Den kombination gør USA mere afhængig af udenlandsk finansiering af både forbrug og offentlige underskud. Det er her, den centrale risiko ligger.

USA skiller sig markant ud med stor nettogæld til udlandet.
Siden år 2000 er statsgælden steget fra 50 pct. til ca. 120 pct. af BNP.

USA’s gæld til udlandet er 38 gange større end Frankrigs, der er det G7-land med den næststørste udlandsgæld.

Nettoformue/-gæld over for udlandet, mia. dollar

Note: Et positivt tal betyder, at udlandet har udlandsformue, og et negativt tal betyder, at landet har udlandsgæld. Data for 2024.

Kilder: IMF og Macrobond.

Høj udlandsgæld kan fungere i mange år, så længe verden har høj tillid til USA’s institutioner og dollarens rolle. Jo større ubalancen bliver, desto mere afhænger økonomien af udlandets velvilje.

USA har et greb om resten af verden via teknologi.
Omvendt har resten af verden et finansielt våben mod USA.

Et salg af amerikanske aktiver fra udlandet kan presse amerikanske renter markant op.

Men det er ikke uden omkostninger at presse USA finansielt. Det vil også påvirke resten af verden negativt. Resten af verden vil ikke droppe alle sine amerikanske investeringer på én gang.

Men det er et våben, man kan bruge i en forhandlingssituation, hvor udlandet kan sælge en del af sine amerikanske investeringer for at lægge pres på USA.

USA's statsgæld i pct. af BNP

Kilder: IMF, Macrobond og Maj Invest.

Robust amerikansk økonomi trodser handelskrig

Andet halvår af 2025 i USA var præget af usædvanlig høj vækst. Fremskrivninger af væksten i årets sidste kvartal peger på vækst på over 5 pct. målt i årsrate.

Amerikansk økonomi viser indtil videre stor robusthed over for de udfordringer, herunder højere toldsatser, som den har mødt det seneste år.

På trods af at væksten i øjeblikket er høj, er vores forventning, at amerikansk økonomi vil have svært ved at holde dampen oppe over en længere periode.

Vores forventning er, at væksten i USA i løbet af 2026 vil bevæge sig tilbage mod ca. 2 pct.

Kvartalsvis realvækst i amerikansk BNP

Note: Alle vækstrater er angivet i årsrater. Den skraverede søjle viser væksten i Q4 2025. Tallet er endnu ikke offentliggjort, men bygger på en fremskrivning fra Atlanta Feds GDPNow-model.

Kilder: Bureau of Economic Analysis, Federal Reserve Bank of Atlanta og Macrobond.

Den høje vækst har ikke ført til øget jobskabelse i USA. Tværtimod.

Fra 2023 til april 2025: 170.000 nye job pr. måned.
Siden maj 2025: 15.000 nye job pr. måned.

Det er usædvanligt, da høj vækst normalt øger behovet for arbejdskraft. I stedet en højere produktivitet øget væksten. Med andre ord produceres der mere pr. medarbejder.

Historisk har høj produktivitetsvækst også ført til højere jobvækst. Derfor forventer vi mere fremgang i beskæftigelsen i første halvår 2026.

Antal nye job i USA

Note: Angiver ændringen i non-farm payrolls (NFP), der viser månedlige ændringer i antallet af beskæftigede uden for landbruget i USA.

Kilder: U.S. Bureau of Labor Statistics (BLS) og Macrobond.

Stort behov for fysiske ædelmetaller

Når verden bliver mere uforudsigelig, søger investorer mod en sikker havn. Den rolle har i de senere år i tiltagende grad været besat af guld og sølv.

Ud over at være en sikker havn oplever sølvet stigende fysisk efterspørgsel fra industrien. Sølv bruges i elektrificering, solenergi og elektronik. Det er områder, der vokser kraftigt, og efterspørgslen efter sølv er derfor strukturel.

Det har allerede givet en kraftig reduktion i de globale sølvlagre.

Køb af sølv har oversteget ny forsyning og genbrug siden 2021.
De amerikanske sølvlagre blev fyldt op i starten af 2025 fra et lavt niveau i 2024.
På blot 116 dage er sølvlagrene i USA reduceret med 22 pct.
Lagerfaldet signalerer stor efterspørgsel, selv efter sølvprisen er steget.

Amerikanske sølvlagre, mio. ounces sølv

Note: Angiver det fysiske sølvlager hos den amerikanske råvarebørs COMEX ved hver måneds afslutning.

Kilder: COMEX, U.S. Geological Survey og Macrobond.

Samtidig er det meget svært at øge produktionen af sølv og guld.

Nye miner tager omkring 15 år at etablere.
Fysisk sølv er hovedsageligt et biprodukt af udvindingen af andre metaller.

Udbuddet af sølv er derfor fast på kort sigt. Prisen er det eneste, der kan justeres, når efterspørgslen stiger.

Udsvingene på metaller som sølv er væsentlig højere end udsvingene for f.eks. aktier.

Derfor er der også større risiko ved investering i området. Værdien af guld og sølv, der er over jorden og kan handles, er nu i samme liga som flere centrale aktiemarkeder.

Markedsværdi, mia. dollar

Note: Angiver markedsværdi pr. 29.01.2026. For ædelmetaller er det estimerede markedsværdier. Markedsværdien af guld er for guld i form af guldbarrer, guldmønter og ETF’er med fysisk gulddækning.

Kilder: Companiesmarketcap.com, World Gold Council, London Bullion Market Association og Maj Invest.

Japans gæld er enorm – men ikke akut farlig

På papiret ligner Japans statsgæld opskriften på en krise: Gælden er over 200 pct. af BNP, og statsrenterne stiger. Men det er mere nuanceret end som så.

Det mest oversete (men vigtigste) i Japans gældshistorie er ejerskabet:

Omkring 90 pct. af japanske statsobligationer ejes af japanere.
Centralbanken, Bank of Japan, ejer ca. 50 pct. af statsgælden.
I USA ejes ca. 30 pct. af statsgælden af udenlandske investorer.
Derfor er USA mere følsom over for skift i udenlandsk tillid.

Japan står i en anden situation.

Statsgælden er et internt anliggende.
Japans gældssituation er mindre følsom på kort sigt.
Den kan blive problematisk, hvis statsgælden ikke nedbringes på længere sigt.

Japans statsgæld i pct. af BNP

Kilder: World Bank og Macrobond.

I takt med at Japan har øget statsgælden, er landets kreditvurdering gradvist blevet svækket.

I 2000: Japan havde den højeste kreditvurdering (AAA).
I dag: Japan har den femtehøjeste kreditvurdering (A+).

Japan viser, at kreditværdighed ikke kun handler om gældens størrelse, men også om ejerskabet.

Selv med meget høj gæld vurderes Japan til A+, hvilket er på linje med Frankrig, Island og Spanien.

Kreditvurdering

Kilder: Bloomberg.

Modsat Japan har Danmark gradvist nedbragt sin statsgæld. Det betyder, at Danmark nu har den højeste kreditvurdering. Det er der kun ti andre lande, der har i dag.

TSMC investerer massivt i kunstig intelligens (AI)

Den taiwanske chipproducent TSMC står i centrum af den globale AI-bølge. Selskabet leverer de avancerede chips, som driver udviklingen hos techgiganterne.

Det afspejles tydeligt i det seneste regnskab. AI er den vigtigste vækstmotor, og TSMC forventer, at efterspørgslen vil accelerere yderligere de kommende år.

AI-chipomsætning: +55 pct. årligt i 2026–2029.
Investeringer: +30 pct.
TSMC er nøglen til AI-værdikæden.

Investeringer i produktion

Note: TSMC viser forventninger til 2026. De største i Europa og Novo Nordisk er tal for de seneste 12 måneder. De fem største selskaber i Europa er: ASML, LVMH, SAP, Novo Nordisk og Hermés.

Kilde: Bloomberg.

Den eksplosive vækst kræver enorme investeringer. TSMC planlægger investeringer på 52–56 mia. dollar i 2026, ca. 30 pct. mere end året før. Det er et historisk højt niveau.

Til sammenligning investerede Novo Nordisk omkring 10 mia. dollar i 2025. TSMC’s investeringsplan for 2026 er altså seks gange større end Novo Nordisks og større end investeringerne i alle selskaber i C25 tilsammen.

Investeringerne betyder:

Massiv kapacitetsudbygning.
Flere avancerede chipfabrikker.
Øget pres på konkurrenterne.

Verden er dybt afhængig af Taiwan og TSMC

Kilde: J.P. Morgan.

En stor del af investeringerne placeres i USA. Målet er at reducere afhængigheden af Taiwan af hensyn til den geopolitiske spænding med Kina. Men processen er langvarig.

Ifølge J.P. Morgan vil USA – selv med massive investeringer – kun kunne dække omkring en tredjedel af sit chipbehov om fem år.

Resten af verden er også massivt afhængige af Taiwan og TSMC. Faktisk i langt højere grad end Europa var afhængig af russisk gas. 90 pct. af verdens avancerede computerchips kommer fra Taiwan. Uden dem han man ingen konkurrenceevne inden for teknologi. De er afgørende for AI, biler, energi mv.

Udviklingen betyder:

USA forbliver afhængig af TSMC.
Taiwan fastholder sin strategiske rolle.
Computerchips forbliver geopolitisk nøgleområde.

TSMC’s investeringsplaner understreger både styrken i AI-trenden og sårbarheden i de globale forsyningskæder. AI driver væksten, men også de geopolitiske spændinger.

10 vigtige tal for langsigtede investorer

Note: BNP-tal viser kvartalstal omregnet til årsrater. Afkasttal for aktier er inklusive nettoudbytter og målt i danske kroner. Afkast og rentesats er opdateret 29.01.2025.
Kilde: Bloomberg.

Tak, fordi du læste med. Send gerne forslag og spørgsmål til os, hvis du har ideer eller feedback. Hvis du vil vide mere om investeringsstrategi, er du velkommen til at kontakte Maj Invest.

God dag og på gensyn i næste uge.

Jeppe

Big Picture #18 - Finansmarkederne nu. Davos-refleksioner - hvad skete der egentlig? Dansk-tysk energiø - er det en god idé? Guld og sølv på smeltepunktet.

I denne uge stiller Jeppe og Peter skarpt på:

Finansmarkederne nu. Hvorfor er markederne rolige i en geopolitisk urolig tid? Hvem overtager efter Powell – og hvad betyder det?
Davos. Står Europa mere samlet efter Trumps euro-bashing? Hvad var USA’s rolle, og hvad skete der på Grønlandsmødet med Rutte? Hvad blev der af temaet grøn energi?
Energiø ved Bornholm. Er der grobund for en fælles energiø med Tyskland, og er det økonomisk ansvarligt?
Guld og sølv er stadig på smeltepunktet. Hvorfor ser vi fortsat stigende priser på guld og sølv? Hvad er forholdet mellem guld og sølv?

Lyt til den seneste episode nu.

Har du spørgsmål eller input til podcasten? Skriv til podcast@majinvest.com

Fondsmæglerselskabet Maj Invest A/S
Gammeltorv 18, 1457 København K
info@majinvest.com

Afmeld ugeskrift

Om ugeskriftet
Dette ugeskrift er udarbejdet af Fondsmæglerselskabet Maj Invest A/S (Maj Invest). Ugeskriftet er generel information bl.a. om generelle økonomiske tendenser. Ugeskriftet er ikke et tilbud eller en opfordring til at købe eller sælge værdipapirer, valuta eller finansielt instrument. Ugeskriftet tager ikke udgangspunkt i og er ikke tilpasset dine personlige forhold. Ugeskriftet er ikke investeringsrådgivning, indeholder ikke investeringsanbefalinger og bør ikke opfattes som sådan. Informationer i ugeskriftet kan ikke erstatte individuel professionel rådgivning. Ugeskriftet er baseret på information fra kilder, som Maj Invest finder pålidelige, men Maj Invest påtager sig ikke ansvar for oplysningernes nøjagtighed eller for dispositioner foretaget på baggrund heraf, herunder eventuelle tab. Der tages forbehold for eventuelle trykfejl. Ugeskriftet er ikke en investeringsanalyse med Maj Invests syn på specifikke værdipapirer og er ikke anbefalinger om værdipapirer. Informationer er udtryk for et generelt øjebliksbillede og ikke en specifik investeringshorisont.

Ugeskriftet er ikke en investeringsanbefaling efter EU-forordning nr. 596/2014 om markedsmisbrug med senere ændringer og indeholder ikke en objektiv redegørelse for eventuelle anbefalinger. Maj Invest kan derfor handle med aktier og andre finansielle instrumenter, der er omtalt i nyhedsbrevet før dets offentliggørelse. Maj Invest, tilknyttede selskaber og ansatte i Maj Invest kan have positioner, handle og udføre ordrer i værdipapirer, valuta og finansielle instrumenter nævnt i nyhedsbrevet. Maj Invest kan levere services til kunder nævnt i ugeskriftet, fx Investeringsforeningen Maj Invest, og modtage honorar. Maj Invest har procedurer for at eliminere og afbøde eventuelle interessekonflikter. Vurderinger i ugeskriftet er baseret på skøn og forudsætninger. Investering i værdipapirer er forbundet med risici. Bevægelser i markedet generelt eller hændelser knyttet til værdipapirer kan påvirke kursudviklingen, som dermed kan adskille sig væsentligt fra det i ugeskriftet forventede. Historiske og tidligere afkast kan ikke anvendes som en pålidelig indikator for fremtidige afkast. Vurdering af fremtidige afkast er baseret på formodninger, som måske ikke realiseres.

Sådan behandler vi personoplysninger og samtykke
Du er registreret som modtager af Maj Invests ugeskrift. I Maj Invest behandler vi dine kontaktoplysninger, herunder personoplysninger (f.eks. navn, e-mailadresse og andre standardoplysninger) med det formål at distribuere ugeskriftet. Følgende oplysninger kan blive brugt til statistiske formål: URL-anmodning, IP-adresse, operativsystem, elektronisk enhed, netværk, henvisningstrafik og browsertype. Vi vurderer, at du har givet os dit samtykke til at behandle dine personoplysninger til dette formål. Du kan til enhver tid trække dit samtykke tilbage ved at kontakte os via linket ovenfor. Du kan læse mere i vores databehandlingspolitik på majinvest.com om vores håndtering af persondata og dine rettigheder.

Opt-out from scraping. Ophavsret. Indholdet af dette ugeskrift må ikke anvendes til analyse, træning, optimering eller test af algoritmer, sprogmodeller eller andre former for kunstig intelligens uden Maj Invests forudgående samtykke. Maj Invest forbeholder sig herunder udtrykkeligt retten til tekst- og datamining, jf. ophavsretslovens § 11 b. Ugeskriftet er beskyttet af ophavsretslovgivningen i Danmark. Ugeskriftet er til modtagerens personlige brug og må ikke distribueres, kopieres gengives, transmitteres, videregives eller på anden måde distribueres eller offentliggøres uden forudgående skriftligt samtykke fra Maj Invest andet end i det omfang, det er nødvendigt for andre personer indenfor samme organisation. Uanset ovennævnte kan modtageren linke til dette indhold.