Ugeskrift for investorer: NVIDIA-resultater sjældent set før og ny episode af Big Picture-podcast ude nu


	Del Ugeskrift for investorer


		Jeppe Christiansen Adm. direktør, Maj Invest 21. november 2025

Jeppes perspektiv

NVIDIA – en gamechanger

Det er svært ikke at være imponeret over NVIDIA. På kun tre år har selskabet mere end ottedoblet sin omsætning fra et i forvejen højt niveau. NVIDIA har i mere end ti år fokuseret på at blive førende i verden, når det gælder at designe og udvikle verdens bedste mikrochips. Det er lykkedes – men rigtig mange virksomheder og IT-entreprenører er på vej ind i dette lukrative marked, ikke mindst den kinesiske tech-industri. I går udsendte NVIDIA et kvartalsregnskab, som overraskede positivt. Først steg aktien 5 pct., men derefter faldt den tilbage på grund af netop denne bekymring.

AI er en såkaldt gamechanger for store dele af erhvervslivet. Det er svært at pege på virksomheder og brancher, som ikke vil blive mærkbart påvirket. Måske er de eneste undtagelser mindre dele af serviceindustrien, herunder frisører og blikkenslagere.

I Maj Invest ser vi ikke AI som udtryk for en aktieboble. Det er en teknologi, som ændrer vores hverdag på arbejdsmarkedet, virksomhedernes organisering, vores forbrug, samfundets måde at fungere på, mediebilledet, den politiske debat, IT-sikkerheden og desværre også geopolitiske konflikter, herunder militærindustrien. Netop det forhold, at så mange dele af det globale samfund bliver påvirket, gør det svært at analysere sig frem til, hvad det skal betyde for aktiemarkedet.

Som investor skal man passe rigtig meget på. De store IT-giganter flokkes om at opbygge AI-datacentre, algoritmer, digitale værktøjer og agenter. Konkurrencen bliver både hård og global. Det kan tænkes, at de største vindere bliver forbrugerne. Det bliver ikke nødvendigvis aktieinvestorerne, der får de store gevinster, som skabes af effektivisering og teknologisk nyudvikling.

Følg med i ugeskriftet. Vi vil holde stort fokus på dette emne i lang tid fremover.

Italien – årets overraskelse

Sydeuropa er i en positiv og overraskende udvikling. Det har vi set i Spanien og Portugal de seneste fem år. Fremgangen har været tydelig i Grækenland de seneste to år.

Som noget nyt er Italien nu for alvor i positiv vækst. Det gælder særligt Norditalien, som også historisk har været et af de rigeste og mest udviklede områder i Europa. Det er netop i denne region, at det europæiske banksystem i flere hundrede år har haft sit centrum. Der er mange stærke industrigrene repræsenteret i området.

Og nu er det faktisk også centrum for de fleste små og mellemstore vækstvirksomheder i Europa. Dette fremgår af en større artikel og databaseret analyse omtalt i Financial Times. Italien slår både Tyskland og Frankrig, når det gælder vækst i erhvervslivets underskov af nystartede vækstvirksomheder.

NVIDIA-resultater sjældent set før

NVIDIA leverede i går endnu et stærkt regnskab. Efterspørgslen efter AI-chips er intakt, og det giver fornyet styrke til AI-temaet.

Højdepunkter fra regnskabet:

Omsætningen er ottedoblet på tre år.
Omsætningen er vokset 62 pct. på et år.
Indtjeningen er steget 65 pct. på et år.
Forventningen til omsætningen for fjerde kvartal hæves til 65 mia. dollar.

Vækst i dette omfang er set før for mindre vækstselskaber, men aldrig for virksomheder i denne størrelse.

NVIDIAs kvartalsvise omsætning og indtjening

Kilde: Bloomberg.

Dykker man lidt dybere ned, er der andre interessante observationer.

NVIDIA producerer i øjeblikket på fuld kapacitet, men kan alligevel ikke møde efterspørgslen. Det indikerer fortsat vækst i salget fremadrettet.

Derudover er NVIDIAs forventninger til fremtiden baseret på et scenarie, hvor der ikke sælges chips til Kina af geopolitiske hensyn. Noget tyder på, at en opblødning på området kan være på vej, og hvis NVIDIA igen får mulighed for at sælge til Kina, vil det give et markant løft til efterspørgslen.

NVIDIA sidder i øjeblikket meget tungt på markedet for AI-chips. Det ses også på selskabets markedsværdi, der nu er større end den samlede markedsværdi for de 18 største europæiske virksomheder.

NVIDIAs markedsværdi mod de 18 største europæiske selskaber tilsammen

Note: Data er opdateret 20.11.25 kl. 13.00.

Kilder: companiesmarketcap.com og Maj Invest.

For at succesen skal fortsætte, er det dog helt afgørende, at de store investeringer i datacentre ikke går i stå, og at NVIDIA bevarer sin position som førende inden for AI-chips. Dette er på ingen måde sikkert, men NVIDIA-regnskabet giver ikke grund til kortsigtet bekymring.

Kendte investorer advarer om nogle AI-selskaber

Michael Burry, der er kendt for at tjene stort på at forudsige finanskrisen, har satset på kursfald i AI-selskaberne NVIDIA og - i særdeleshed - Palantir.

Hans positioner viser stigende skepsis over for de højest prissatte AI-aktier. Det skal tilføjes, at han tidligere har taget lignende positioner uden nødvendigvis at få ret.

Opsigtsvækkende var det ligeledes, at japanske SoftBank solgte alle sine NVIDIA-aktier i sidste uge.

Også PayPal- og Palantir-grundlægger Peter Thiel har solgt en stor aktieposition i NVIDIA.

Til gengæld rygtes det, at Softbank og Peter Thiel har solgt for at sikre midler til at investere i OpenAI. Så de tror altså stadig på teknologien.

Berkshire Hathaway, grundlagt af Warren Buffett, har opbygget en rekordstor kontantbeholdning på 382 mia. dollar. i slutningen af tredje kvartal. Til sammenligning var kontantbeholdningen 130 mia. dollar ved udgangen af 2022.

Berkshire Hathaways kontantreserver

Note: Årlige data. Observationerne er kontantreserver ved årets afslutning. 2025 er afslutningen af andet kvartal.

Kilder: companiesmarketcap.com og Berkshire Hathaway.

Det er dog ikke alle store AI-selskaber, som Berkshire Hathaway mangler tro på. I denne uge viste selskabets regnskab for tredje kvartal, at det ejer aktier for 4,3 mia. dollar i Googles moderselskab Alphabet.

Beslutningerne hos både Michael Burry og Berkshire Hathaway peger på, at prissætningen af især AI-aktier er høj.

Google har en P/E på 25.
NVIDIA har en P/E på 29.
Palantir har en P/E på 178.
Globale aktier har en P/E på 20.

Prissætning

Note: P/E angiver pris per forventet indtjening de kommende 12 måneder.

Kilde: Bloomberg.

De to investorer opererer forskelligt, men konklusionen er den samme:

Risikoen for skuffelser er steget.
Markedet er mere følsomt over for tegn på svagere indtjening.

Dyre aktier, store kapitalstrømme og en mere usikker global økonomi øger risikoen for udsving.

På tværs af markeder betyder det, at investorer bør være opmærksomme på prissætning, koncentrationsrisiko og behovet for bred risikospredning – også uden for USA.

Du kan inden længe læse mere om vores syn på, om vi står i en AI-boble eller ej, når vi udkommer med en special edition om emnet.

Italienske vækstvirksomheder stormer frem

Italien regnes ofte blandt Europas økonomiske svagheder. Alligevel dominerer italienske virksomheder Financial Times’ top-300-liste over Europas langsigtede vækstvindere.

Italien overgår andre store europæiske lande i antal vækstvirksomheder.
18 pct. af virksomhederne på listen opererer i IT- og softwaresektoren.
Italien oplever stærk vækst trods tung EU-regulering.

Antal langsigtede vækstvirksomheder pr. land

Note: Antal langsigtede vækstvirksomheder er antal lande på listen Europe’s 300 long-term growth champions. Skandinavien omfatter virksomhedstal fra Norge, Sverige og Finland samt den ene danske virksomhed på listen.

Kilder: Financial Times, Statista og Maj Invest.

Selv i et tungt reguleret EU-miljø formår et stigende antal italienske virksomheder at vokse. Det peger på en industriel fleksibilitet og en overset konkurrenceevne i italiensk økonomi.

Samtidig peger betalingsbalancen i samme retning. Efter år med underskud er betalingsbalancen igen i overskud.

Det tyder på, at italienske virksomheder ikke bare vokser, men vinder markedsandele. Det sker i et Europa, hvor mange lande stadig kæmper med svag konkurrenceevne og høj energibelastning.

Den italienske betalingsbalance er i plus efter flere år med underskud.
Italiens betalingsbalanceoverskud var 4,4 mia. euro i august.
Det er varehandlen, der trækker betalingsbalancen op.

Italiens betalingsbalance

Note: Viser betalingsbalancens løbende poster. 2025-observationen er fra januar til september.

Kilder: Bank of Italy og Macrobond.

Pointen er enkel: Kombinationen af flere vækstvirksomheder og en styrket betalingsbalance peger på en økonomi, hvor virksomhedssuccesen også afspejles i landets konkurrenceevne over for omverdenen.

EU taber kapløbet om selvkørende biler

Selvkørende biler er rykket fra vision til virkelighed – men kun på visse kontinenter. USA og især Kina har nu autonome køretøjer i kommerciel drift, mens Europa endnu står uden én eneste by med robottaxier på vejene.

Årsagen er ikke manglende teknologisk kunnen, men et regulerings- og kapitalmiljø, der gør skalering markant vanskeligere end i de to stormagter.

Kina har massive robottaxinetværk på tværs af storbyer.
I USA har Waymo og Tesla selvkørende biler i drift i flere metropoler.
Europa har endnu ingen kommerciel drift.

Byer med operationelle, selvkørende biler

Kilde: Statista.

Mens USA og Kina udruller teknologien i stor skala, hæmmes Europa af stramme datakrav og nationale forskelle, der gør godkendelsesprocesserne både langsomme og komplekse.

Især EU’s fokus på databeskyttelse bliver en udfordring for selvkørende taxaer, som kræver enorme mængder realtidsdata for at operere sikkert.

Robottaxier er et af de mest datatunge og kapitalintensive mobilitetsområder globalt. Her står Europa svagere, fordi rammevilkårene ikke understøtter hurtig skalering.

Konsekvensen er klar: USA og Kina opbygger den erfaring, de data og den industristruktur, der vil definere fremtidens mobilitet.

Hvis Europa ikke moderniserer sine rammebetingelser, risikerer kontinentet at miste en central industriposition, også selv om regionen fortsat har betydelige styrker:

En stærk og avanceret bilindustri.
Veludviklede forskningsmiljøer.
Verdens førende sikkerhedsstandarder.

Men uden et mere fleksibelt innovationsmiljø og bedre adgang til kapital får disse styrkepositioner svært ved at blive omsat til global konkurrencekraft.

Europa står derfor over for et valg: Enten skabes bedre vilkår for innovation og investeringer, eller også må vi se til, mens USA og Kina sætter retningen for fremtidens transport.

Investeringerne eksploderer – men risikoen gør også

Virksomheder skal investere for at vokse. Men hvis de bruger for meget af omsætningen på nye bygninger, datacentre eller maskiner, begynder investorerne at blive bekymrede.

Derfor holder markedet særlig øje med, hvor stor en del af omsætningen der går til investeringer – den såkaldte capex-to-revenue ratio.

Meta investerer over 40 pct. af sin omsætning.
Microsoft og Alphabet ligger tæt på 30 pct.
Under dotcomboblen havde AT&T en capex-to-revenue ratio på 21 pct.
Ørsteds investeringer svarer til 65 pct. af omsætningen.

Investeringer som andel af omsætning

Note: Investeringer som andel af omsætning er beregnet ud fra markedsforventningerne til kapitaludgifter (capex) og omsætning de næste 12 måneder. AT&T (dotcom) er beregnet som 12 måneder bagudskuende capex efter fjerde kvartal 1999.

Kilder: Bloomberg og Maj Invest.

Når en virksomhed bruger mere end ca. 30 pct. af omsætningen på investeringer, vurderer markedet ofte, at niveauet er ved at blive for højt.

Det skyldes ikke, at investeringer er dårlige, men fordi de presser indtjeningen nu og her og øger risikoen, hvis fremtiden ikke bliver så stærk, som selskabet håber.

De store tech-selskaber investerer i dag lige så aggressivt, som teleindustrien gjorde før dotcomboblen.

Historikken viser, at når investeringerne stiger hurtigere end omsætningen, kræver det meget høje indtjeningsforventninger at holde aktiekurserne oppe.

AI og datacentre driver investeringerne.
Flere selskaber investerer i de samme teknologier.
Alle selskaber kan ikke tjene på investeringer i det samme marked.
Selv små indtjeningsskuffelser kan give store udsving.

Samtidig er det relevant at se mod Danmark, hvor Ørsted ligger på omkring 65 pct. Selskabet bruger to tredjedele af sin omsætning på nye vindmølleparker og energiinfrastruktur.

Det illustrerer, hvor kapitalkrævende vindmøller er, selv om de langsigtede indtjeningsmuligheder er tvivlsomme.

For Ørsted er situationen samtidig helt anderledes end for de store teknologiselskaber. Teknologiselskaberne tjener store summer, som i høj grad kan finansiere investeringerne. Her er Ørsted langt mere udfordret.

Markedet ser kun toppen af centralbankernes guldkøb

Centralbankerne køber guld som aldrig før, men langt fra alt rapporteres.

De seneste år er urapporterede guldkøb vokset markant, og centralbankerne spiller i stigende grad en nøglerolle for guldprisen.

2022-2024: 600-700 ton årligt, urapporteret.
Kina kan alene stå for ca. en tredjedel.

Centralbankers guldopkøb

Note: 2025 er opgjort for første til tredje kvartal.

Kilder: World Gold Council, IMF, Metals Focus, Financial Times og Macrobond.

Stigningen i urapporterede køb vidner om et marked, hvor centralbankerne bevidst undgår at påvirke prisen for at undgå politisk opmærksomhed.

Det er særligt Kina, der går stille med dørene omkring sine opkøb. Ifølge de officielle tal er Polen den største køber i 2025, mens Kina blot optræder som nummer fem.

Det billede er næppe korrekt. Nogle guldanalytikere anslår, at Kinas guldopkøb i 2025 kan være mere end ti gange højere end det rapporterede niveau.

Centralbankers nettoopkøb af guld i 2025

Kilde: US Geological Survey.

Kinas strategi er klar: Landet vil mindske afhængigheden af USA og den amerikanske dollar, styrke sin finansielle autonomi og cementere yuanens rolle i den globale handel.

Kina køber guld som led i målet om strategisk uafhængighed.
Kinas reserver kan være tæt på 5.000 ton.
Det er dobbelt så højt som det rapporterede niveau.

Kinas guldreserver

Note: Det urapporterede estimat er baseret på en udtalelse fra Bruce Ikemizu, direktør for Japan Bullion Market Association.

Kilder: World Gold Council, Japan Bullion Market Association, Financial Times og Macrobond.

10 vigtige tal for langsigtede investorer

Note: BNP-tal viser kvartalstal omregnet til årsrater. Afkasttal for aktier er inklusive nettoudbytter og målt i danske kroner. Afkast og rentesats er opdateret 20.11.2025.
Kilde: Bloomberg.

Tak, fordi du læste med. Send gerne forslag og spørgsmål til os, hvis du har ideer eller feedback. Hvis du vil vide mere om investeringsstrategi, er du velkommen til at kontakte Maj Invest.

God dag og på gensyn i næste uge.

Jeppe

Big Picture #13 - AI-boble: Vokser eller brister den? Klimaugen kort. Kina i recession? EU og den tyske økonomi under lup

Big Picture – episode 13 er ude nu. Denne gang dykker Jeppe og Peter ned i følgende fire af tidens helt store temaer i økonomi og politik:

Aktiesignaler og AI-markedet: Hvad fortæller aktiemarkederne os? Er AI en boble - og vil den vokse eller briste?
Klima og COP30 i Brasilien: Er klimaet stadig i fokus? Hvad gør man globalt for at løse klimaudfordringen?
Kinas vækststop: Er den kinesiske økonomi gået i stå - og er der tale om et strukturelt skifte?
Tysklands rolle i EU: Er den tyske vækstmotor i Europa ved at geare op - og hvad betyder det for EU?

Big Picture giver dig overblikket over økonomien, geopolitikken og de investeringstemaer, der driver markederne.

Lyt til den seneste episode nu.

Har du spørgsmål eller input til podcasten? Skriv til podcast@majinvest.com

Fondsmæglerselskabet Maj Invest A/S
Gammeltorv 18, 1457 København K
info@majinvest.com

Afmeld ugeskrift

Om ugeskriftet
Dette ugeskrift er udarbejdet af Fondsmæglerselskabet Maj Invest A/S (Maj Invest). Ugeskriftet er generel information bl.a. om generelle økonomiske tendenser. Ugeskriftet er ikke et tilbud eller en opfordring til at købe eller sælge værdipapirer, valuta eller finansielt instrument. Ugeskriftet tager ikke udgangspunkt i og er ikke tilpasset dine personlige forhold. Ugeskriftet er ikke investeringsrådgivning, indeholder ikke investeringsanbefalinger og bør ikke opfattes som sådan. Informationer i ugeskriftet kan ikke erstatte individuel professionel rådgivning. Ugeskriftet er baseret på information fra kilder, som Maj Invest finder pålidelige, men Maj Invest påtager sig ikke ansvar for oplysningernes nøjagtighed eller for dispositioner foretaget på baggrund heraf, herunder eventuelle tab. Der tages forbehold for eventuelle trykfejl. Ugeskriftet er ikke en investeringsanalyse med Maj Invests syn på specifikke værdipapirer og er ikke anbefalinger om værdipapirer. Informationer er udtryk for et generelt øjebliksbillede og ikke en specifik investeringshorisont.

Ugeskriftet er ikke en investeringsanbefaling efter EU-forordning nr. 596/2014 om markedsmisbrug med senere ændringer og indeholder ikke en objektiv redegørelse for eventuelle anbefalinger. Maj Invest kan derfor handle med aktier og andre finansielle instrumenter, der er omtalt i nyhedsbrevet før dets offentliggørelse. Maj Invest, tilknyttede selskaber og ansatte i Maj Invest kan have positioner, handle og udføre ordrer i værdipapirer, valuta og finansielle instrumenter nævnt i nyhedsbrevet. Maj Invest kan levere services til kunder nævnt i ugeskriftet, fx Investeringsforeningen Maj Invest, og modtage honorar. Maj Invest har procedurer for at eliminere og afbøde eventuelle interessekonflikter. Vurderinger i ugeskriftet er baseret på skøn og forudsætninger. Investering i værdipapirer er forbundet med risici. Bevægelser i markedet generelt eller hændelser knyttet til værdipapirer kan påvirke kursudviklingen, som dermed kan adskille sig væsentligt fra det i ugeskriftet forventede. Historiske og tidligere afkast kan ikke anvendes som en pålidelig indikator for fremtidige afkast. Vurdering af fremtidige afkast er baseret på formodninger, som måske ikke realiseres.

Sådan behandler vi personoplysninger og samtykke
Du er registreret som modtager af Maj Invests ugeskrift. I Maj Invest behandler vi dine kontaktoplysninger, herunder personoplysninger (f.eks. navn, e-mailadresse og andre standardoplysninger) med det formål at distribuere ugeskriftet. Følgende oplysninger kan blive brugt til statistiske formål: URL-anmodning, IP-adresse, operativsystem, elektronisk enhed, netværk, henvisningstrafik og browsertype. Vi vurderer, at du har givet os dit samtykke til at behandle dine personoplysninger til dette formål. Du kan til enhver tid trække dit samtykke tilbage ved at kontakte os via linket ovenfor. Du kan læse mere i vores databehandlingspolitik på majinvest.com om vores håndtering af persondata og dine rettigheder.

Opt-out from scraping. Ophavsret. Indholdet af dette ugeskrift må ikke anvendes til analyse, træning, optimering eller test af algoritmer, sprogmodeller eller andre former for kunstig intelligens uden Maj Invests forudgående samtykke. Maj Invest forbeholder sig herunder udtrykkeligt retten til tekst- og datamining, jf. ophavsretslovens § 11 b. Ugeskriftet er beskyttet af ophavsretslovgivningen i Danmark. Ugeskriftet er til modtagerens personlige brug og må ikke distribueres, kopieres gengives, transmitteres, videregives eller på anden måde distribueres eller offentliggøres uden forudgående skriftligt samtykke fra Maj Invest andet end i det omfang, det er nødvendigt for andre personer indenfor samme organisation. Uanset ovennævnte kan modtageren linke til dette indhold.